动态：中国短期融资券及中期票据信用分析周报

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信用评级

从发行品种看，共17 家发行人公告发行17 支短融，发行额160.2 亿元；共59 家发行人公告发行70 支超短融，发行额547.9 亿元；共44 家发行人公告发行49 支中期票据，总发行额570.17 亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行136 支，其中城投64 支，占比47.06%；产业债方面，电力10 支，综合投资9 支，基建设施、港口各5 支，高速公路、租赁各4 支，贸易、旅游、公用事业、电子通信、煤炭、多元金融、房地产各3 支，化工、食品饮料、医药、铁路、航空各2 支，农业、资管、机械设备、石油各1 支。从外部评级看，评级AAA 的发行人发行额962.5 亿元，AA+发行额194 亿元，AA 发行额121.77 亿元。本周短融中票公告发行额合计1278.27 亿元，比上周减少1044.09 亿元，发行额位居前五位的行业包括城投425.77 亿元、多元金融160 亿元、电力131 亿元、综合投资98 亿元和基建设施72 亿元。

本周无疫情防控债发行。

CRMW 方面，南京银行为23 淮安MTN001 创设信用风险缓释凭证，金额4.5 亿元，费率2.10%；浙商银行为23 恒逸CP003 创设信用风险缓释凭证，金额2.2 亿元；长沙银行为23 湘潭高新MTN001 创设信用风险缓释凭证，金额2.3 亿元。

本周发行人中，恒逸、浙江龙盛、中兴通讯、伊利股份、东阳光、中燃投资为非国有企业，其余发行人为国有企业。本周发行人中，浙江龙盛、中兴通讯、中国东航、陕建股份、苏州高新、厦门国贸、伊利股份、龙源电力、中国中铁为上市公司，其余发行人为非上市公司。

本周首次发行公募债券的发行人为江北新科、菏泽城投。产业债发行人中：

1） 华电集团是五大发电集团之一；装机容量及发电量在五大集团中排名中等；盈利能力受电煤成本变动影响较大，2021 年煤价高企拖累利润率，2022 年盈利水平边际改善，近两年煤炭业务贡献主要利润；现金流产生能力可观，盈利变现效率较高，2020 年来有自由现金流缺口；债务负担偏重，内生偿债能力一般，中金评级为2；2） 山东港口是山东省国资委下属企业，山东省港口运营主体；收入规模上升，毛利下滑，期间费用对利润拖累严重，投资收益、补贴对利润有重要补充；盈利变现效率较低，投资规模较大，自由现金流为负；债务规模上升，杠杆水平波动，存在净短债缺口，依赖外部融资周转。中电海康是央企中电子全资子公司，下属上市公司海康威视、凤凰光学；主要从事安防业务；2022 年因研发支出上升盈利规模下降，补贴对净利形成补充；2021 年以来现金流产生能力及盈利变现效率弱化，仍面临一定的短期投资压力；债务负担很轻，再融资空间较大，内外流动性充裕，所持上市子公司股份还可提供较强的流动性支持。上述两家发行人的中金评级均为3+；3） 华能江苏是央企下属企业，在江苏省重要电力业务运营平台，以火电为主，近年来新能源占比提升；2021 年以来煤价明显上行拖累盈利水平，净利持续亏损；2021 年现金流产生能力和盈利变现下滑，2022 年明显改善；债务规模基本稳定，杠杆被动抬升；短期周转无虞，中金评级为3-；4） 陕西交通是陕交建、陕高速和陕交投新设合并后主体，由陕西省国资委全资持有；陕西省最大的交通项目投融资主体，高速公路运营业务在省内处于主导地位；2020 年受疫情影响收入下降，净利润亏损，对公路资产不计提折旧导致毛利率较高，但2021 年起非通行费板块收入扩张导致综合毛利率下滑，财务费用对盈利侵蚀严重；盈利变现效率整体较好，固定资产投资支出较高积累较大自由现金流缺口，未来仍有一定投融资压力；杠杆水平高，内在偿债能力尚可，短期周转依赖外部授信支持，中金评级为4+；5） 京津冀铁投是国铁集团下属企业；京津冀地区铁路建设主体；公司铁路均处于建设期，基本没有收入和现金流产生能力，但投资规模较大，整体存在自由现金流缺口；随着项目进行开工建设，公司债务规模逐年增加，但是公司战略地位受到的股东和外部支持很强，净资产也逐年增加，近年财务杠杆有所下降，银行授信充裕，中金评级为4；6） 龙岩投资是地方国有控股企业，国内最大的高岭土加工企业之一；贸易业务持续扩张，收入规模与毛利润水平受贸易业务影响较大，总体盈利能力很弱，依赖投资收益和财政补贴；投资活动保持较高资金需求，好在经营和筹资活动现金流能为资本支出提供支撑，拟建项目资本支出规模较大；偿债能力弱，划出企业资产科目变化对后续偿债影响较大；流动性指标有所缓和，银行支持力度一般。上虞水务是地方国企，绍兴市上虞区供排水、污水处理及水务工程建设的一体化经营主体；自来水及商品销售带动收入规模增长，扣费后营业利润持续亏损，净利因政府补贴增加而转正；现金流产生能力弱，受往来款影响盈利变现效率有所波动；投资现金流也受往来款影响，短期内面临一定投资压力；债务负担不算重，未使用授信无法覆盖全部短债。龙城投控是常州市政府实控企业，以旅游业为主业，还经营土地开发、房地产、商品贸易等业务；受疫情影响收入和毛利率下滑，近年扣除非经常性损益后的营业利润持续亏损，盈利主要依赖政府补助，2022 年贸易业务大幅收缩；盈利变现效率虽然尚可但经营性现金流规模较小，无法覆盖投资支出；杠杆水平较高，实际偿债能力弱，对外担保金额较大，未使用授信已不足以覆盖净短债，常州市较好的财力水平对公司信用资质形成一定支撑。上述三家发行人的中金评级均为5+；7） 恒逸集团是民企，对下属上市公司恒逸石化的股权质押比例较高；国内化纤行业龙头企业之一，文莱炼化项目投产后拓展至上游炼化领域；PTA 行业竞争格局较差，文莱项目盈利较弱，整体盈利能力不强，投资收益是净利润的重要补充；盈利变现效率和自由现金流情况均有所好转，文莱二期项目暂缓，投资压力也有所缓解；债务负担重，短　　期周转压力大，受限资产比例高。镇江旅游是镇江市国资委独资企业，镇江市重要风景名胜资源的开发建设主体，具有城投属性；收入规模较小，代建业务贡献主要的收入来源，盈利水平较低；经营现金流基本处于平衡状态，存在小幅自由现金流缺口；财务杠杆不算高，但内在偿债压力大；货币资金受限比例高，资产变现能力差，对债务的保障能力一般。东阳光是民营企业，对旗下上市公司东阳光科股权质押比例较高；产业集中在电子材料、医药制造、能源电力三大领域；收入恢复增长，但盈利能力较为一般，财务费用对利润侵蚀显著；收入实现质量不佳，投资净流出金额较大，但未来盈利具有不确定性；净资产稳定性偏弱，短期流动性不佳，债券集中兑付压力较大。上述三家发行人的中金评级均为5。

城投债发行人中，以股权从属关系为依据，黄石交投、苏城投、金禹水利、江北新科、甬交投、滨州财金、菏泽城投、蓉城轨交、济南城建为市级平台（地级市、直辖市下辖区县及国家级新区），分别为各自区域不同领域的基础设施建设、土地开发主体和/或保障房建设、国资运营主体，中金评级方面苏城投、蓉城轨交为3，甬交投、济南城建为3-，滨州财金为4-，金禹水利、菏泽城投为5+，黄石交投、江北新科为5；浏阳交通、兴锦城建为区县级平台（地级市下辖行政区县及发展新区、县级市、直辖市特殊功能区，含经开区、高新区合署行政区），主要从事区域内公路代建、基础设施建设、土地整理等，中金评级方面为4-，兴锦城建为5+，浏阳交通为5；郑新建投、福高国资、湘潭高新、锡山经开为园区级平台（经开区、高新区、保税区等各类型园区及较小的规划发展区域），分别为郑东新区、福州高新技术开发区、湘潭高新技术开发区、锡山经济技术开发区的开发主体，中金评级方面郑州新区建投为4-，福高国资为5+，湘潭高新、锡山经开为5。

本周永续中票有23 华电MTN006A、23 华电MTN006B、23 鲁高速MTN006、23 华电江苏MTN001（能源保供特别债）、23 华电江苏MTN002、23 京津冀MTN001A、23 京津冀MTN001B，均为非上市公司。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。此外，23 华电江苏MTN001（能源保供特别债）、23 华电江苏MTN002、23 京津冀MTN001A、23 京津冀MTN001B 在破产清算时的清偿顺序劣后于发行人其他待偿还债务融资工具，有比较强的次级属性，23 华电江苏MTN001（能源保供特别债）、23 华电江苏MTN002、23 京津冀MTN001A、23 京津冀MTN001B 的中金债项评级在主体评级基础上下调一档。

本周发行人不涉及外部评级。兴锦城建所在区域锦江区财力水平较好，公司区域重要性较高，债务负担不重且融资结构相对合理，本次将其中金评级上调一小档至5+。